“新华社发长文起底宝能资金链”

总公司北京7月7日电题:起底宝能系资金链

认购资金62亿元、举债资金262亿元、举债倍数4.19、总投资额约430亿元、占24.27%的万科股权，账面盈余超过230亿元。

该宝可以购买万科股票的账单来自监管部门邀请专业机构进行的鉴定报告。 数据是在去年12月之前万科停业之前的。

宝藏是怎么筹集到这么多资金的？ 它是如何成为万科的第一大股东的？ 本社记者最近对此进行了调查。

将万科向前推进三步

记者从多个渠道获得的调查新闻显示，淘宝可以购买万科股票分为三个阶段。

第一阶段，首先用前海人寿的保险资金购买，共计投资104.22亿元。 其中包括万能保险账户的保险费资金79.6亿元和以前流传下来的保险费资金24.62亿元。 据公开报道，截至去年7月11日，前海人寿持股万科的比例达到5%。

此后，从去年7月下旬开始的一个多月中，除了通过前海生命体持续购买万科1.66%的股份外，淘宝还可以通过旗下的大企业大量购买万科。

根据记者获得的资料，该阶段巨额资金约39亿元，以1:2的杠杆作用撬动证券公司资金约78亿元，认购万科股。 这一期间的杠杆作用是通过与中信、国信、银河等证券公司进行融资融券和收益交换实现的。 至此，前海生命体和巨盛华持有万科的比例合计超过了15%。

之后，年9月以后，宝能的金主从保险和证券变成了银行。 在这个阶段，银行理财资金成为淘宝通过两种方式购买万科股票的主要来源。

另一方面，银行理财资金取代证券公司的资金。 淘宝可以引进建设银行理财资金约78亿元，通过前期券商的收益互换等方式换资金。

另一方面，银行理财资金设立投资企业间接增资万科。 年11月，在宝能出资67亿元为劣后，浙商银行以132.9亿元为首选，通过华福证券、浙商宝能资本构建了有限合伙基金，规模最终达到200亿元。 这笔资金以增资、股东借款等形式进入巨盛华。 此后，巨盛华以其中约77亿元为劣后，优先选择广发、平安、民生、浦发等银行出资155亿元，共计约233亿元，通过证券企业和基金企业的理财计划，持续增资万科。

另外，记者调查显示，民生银行将通过民生加银的资源管理计划向宝能系大盛华贷款8亿元。

截至年12月24日，宝能系持股万科合计为24.27%，其中前海生命体为6.66%，巨盛华为17.61%。 迄今为止，宝能系购买万科股票花费430亿元左右，账面浮上230多亿元。

银行的资产管理和保险是资金的主力

据调查，截至万科去年12月停职前，宝能聘用的430亿元中，有104亿元来自前海人寿的保险资金。

相关人士表示，宝能首先将保险资金运用到了极限。 截至停牌前，前海人寿持股万科的6.66%持有股份，这一比例已接近保监会对保险资金投资股市要求的上限。

下半场，浙商银行132亿9000万元资金发挥了重要意义。 这笔巨额资金通过浙商宝能合作基金成立进入巨盛华，巨盛华又以77亿元资金为劣后资金通过资金管理计划认购万科股份。 在这一环，多家银行的理财成为了首选，以两倍的杠杆化为宝能提供了资金。

不能说这些银行的理财资金直接进入了股市。 虽然在这些方面没有违规的迹象，但实质上银行理财资金间接地投资于二级市场，并在其中发挥着重要的意义。 一位知情人士说。

记者得到的报告显示，根据浙江商宝能合作协议的约定，浙江商宝能合作基金的资金可以直接用于上市公司的股权收购。 但是，去年12月24日，浙商银行表示，理财资金投资优先购买华福证券理财计划132亿9000万元，仅用于大型企业合并收购非上市公司金融股，不能用于股市二级投资。

除浙商银行外，宝能基金中还出现了多家银行。 根据记者获得的资料，2009年10月19日至11月19日，10宗巨盛华分通过鹏华资管定向资管计划向深圳市进行股权质押，共获得78亿多银行理财资金，用于交换证券公司收益认购的股权。

据悉，巨额财产之所以被分割为10件使用，是因为在交换过程中必须首先返还收益已被交换的借款资金，股票变更名义后成为股票的质押物需要过桥资金。 巨华不能一次性完成置换。

每次，大盛华都会将1万股中集集团的股票统一买入当铺。 这是根据深圳建行的诉求，将质押的股份从单一股份变为股份组合。 一位知情人士告诉记者。

关于宝能资金的相关问题，宝能负责人姚振华在给记者的书面回复中表示，前海人寿投资万科的资金是保险资金，完全合法。 巨华投资万科的资金来源包括自有资金和依法合规的外部融资，外部融资方法包括两融、资源管理计划和收益互换。 上述资金来源的风险控制，合法合规。

杠杆的倍数成为迷局

对于可以认购万科股的淘宝，业界普遍认为这种市场行为本身是中性的，但认购资金背后的合法合规、杠杆风险等问题，给我国金融监管带来了新的挑战，这正是万科事件的深刻制度问题。

根据记者的调查，很多新闻没有公开，官方也没有权威，所以现在关于淘宝可以购买万科资金的杠杆率不一样。

姚振华在给记者的书面回复中表示，宝能资金实际杠杆率为1.7，最高不超过2，完全在安全范围内。

根据其他渠道反映的数据，宝能资金的杠杆率有可能超过这个数据。 根据监管部门组织的调查，淘宝可以购买万科股票的资金杠杆率达到了4.19。

有专家认为，淘宝可以购买万科股份的资金大部分来自前海人寿，实际上淘宝可以用11亿8000万元净资产撬动前海人寿的104亿元保险资金投资万科。 考虑到这一因素，宝能资金杠杆为4.9。 但是，这一说法尚未得到专门机构的确认。

除此之外，参与调查的人士还怀疑，浙商宝投入巨额资金的200亿元中，有70亿元以上用于收购前海人寿老股东的股票，相关老股东和宝能集团有明显关联，部分资金可能回流宝能体系。 减去这个部分的话，宝能的杠杆率应该更高。

北京大学教授周其仁认为，英雄不问出处，但英雄的钱对于明来路，特别是用于收购大型上市公司的钱，必须特别清楚地说明。 因为家里的钱还是借的钱，用不同的方法借的钱，包含了不同的行为逻辑。

中国政法大学民商经济学研究生院副教授王军表示，由于高杠杆带来高风险，法律和监管当局必须要求收购方进行越来越多、更细致、更深入的报道披露，提高透明度。

不应该管理吗？ 怎么管理？ 万科股权争夺不顺的监管有那些？

重启4个交易日，万科a股市值超过540亿元。 陷入这场控制权争夺风波的知名上市房地产公司，已经不仅局限于万科高管、宝能、华润三者之间的博弈，资金来源、杠杆风险、中小股东权益等诸多新情况，都指向了无法绕开的金融监管难题。

万科股权争夺带来的问题由谁来管理？ 怎么管理？ 记者对此进行了跟踪调查。

万科股权之争不应绕开监管

7月4日至7日，万科股价连续第二次下跌后，第三个交易日收盘，7日再次下跌4.95%。 人们担心，不仅万科中小股东损失惨重，还将暴露淘宝可以购买万科带来的一系列风险问题。

事实上，关于淘宝可以购买万科股票的这一行为，业界普遍认为，只要市场行为合法合规是中性的，股权认购资金背后的合法合规、杠杆化风险等问题就很难绕过监管。

记者调查发现，在收购万科股权到成为第一大股东的过程中，宝能系通过技术操作多方募集并购资金，其中的举债风险不容忽视。

蔡石益正资产管理有限企业研究总监仇彦英说，无论是融资融券、银行理财资金还是万能保险资金，所有杠杆都依靠二级市场股价的上涨实现兑付。 如果万科股价持续下跌或股市呈趋势下跌，风险有可能沿杠杆资金链跨市场、跨领域传播。

值得观察的是，从2009年开始，安邦、人寿等保险企业频繁上市，包括房地产领域的龙头公司在内，低估值的蓝筹股成为其首要增资对象。 中信证券的一项研究表明，大型房地产、大型蓝筹公司保险资金持股比例的下限，基于市值加权平均结果，从年初的1.4%上升到年初的11.5%。

许多业内人士表示，资金追赶经营稳定、成长性强的上市公司，是资本市场逐渐强大、成熟的事情之一。 但是，如果产业资本强力介入上市公司，就会发生资本与产业之间的矛盾，有战术整合和经营失败的风险，可能会引起资金脱钩的问题。

对此，北京大学国家快速发展研究院教授周其仁认为，金融活动需要行为主体、买方投资者和政府三方监督。 特别是以权威的第三方，也就是合法的强制力为后盾，在法律法规范围内倾听该问的事。

如何进行管理？ 现行监管仍有待破题

既然不能绕开监管，该如何监管呢？ 许多行业专家认为，万科股权争夺存在资金来源监管问题和监管体制本身完全问题。

几个月前，监管部门成立了联合调查组掌握宝能资金。 从银证保各自行业来看，调查组未发现宝能资金合规问题。

记者调查发现，在银行、证券、保险等单一领域的立场上，万科股权之争确实符合现行监管规定。 但是，从跨领域、跨市场的整体角度来看，其交易结构繁多、风险底线不清、监管体制不健全。

分工监管导致监管真实空，缺乏透明的监管。

在金融创新快速发展的背景下，金融业分业经营迅速转型为综合经营，资金通过多而复杂的交易结构实现跨领域、跨市场的流动。

记者了解到，银行理财资金在结构化理财产品的偏好配置、上市公司股权质押融资、打新基金中都是重要的资金来源，证券企业利用资金池参与股权质押、增资项目，保险企业利用各类理财产品开展长时间股权投资。 大量资金绕过结构化产品涌向一级市场的股票投资。

一位银行人士表示，在金融业务边界越来越模糊的背景下，现行分工监管机制和铁路警察各种监管模式可能导致各监管部门对风险传播途径缺乏整体了解和监管，缺乏透明监管可能导致金融风险的积累。

由于快速发展和监管不力，监管有逐渐降低的趋势。

由于体制和历史的原因，我国金融监管和领域快速发展职能界限不清晰，监管部门倾向于采用快速发展目标代替审慎监管目标，由于加大领域规模的冲动强烈，重视快速发展，减轻监管，监管有逐渐降低的趋势。 在这种背景下，各监管部门为了扩大大领域规模，纷纷批准了结构化银行理财、万能保险、证券公司收益互换等举债金融产品，同一产品的举债监管标准差异较大，增加了风险跨市场传播的可能性。

对类金控集团的监管存在真空。 以宝能集团为例，在万科股权收购中依托不同的子公司从不同的金融领域筹资统一运营，具有金融控股集团的性质。 但是，在现行分工监管体制下，各监管部门无法监控和判断宝能集团整体资产负债和资金流向变化的新闻，严重影响了这种跨行业、跨行业控股企业整体风险的研究判断。

监督陷阱需要跨越几个坎

在目前的情况下，不能在金融监管框架完全改变之后再行动。 周其仁说。 对此，应尽快弥补万科事件中暴露出的监管漏洞。

要加快金融监管体制改革，需要在这里面跨越几个坎吗？

对资本市场收购的监管大致如下。

中国政法大学民商经济法学院副教授王军认为，与收购方实施杠杆收购相比，存在诸多争议，但显然高杠杆化会带来高风险。 要说风险转移到哪里，法律和监管部门需要要求收购者披露越来越多、更细致、更深入的新闻，提高透明度。

该大学财经证券市场研究所所长石建勋教授表示，对于万科股权的争夺，监管者必须着眼于合规是否合法、是否侵害了中小投资者等其他公共投资者的利益。 在其整个过程符合现行法律和监管框架的情况下，监管部门很少介入。

日前，深圳证券交易所向万科、宝能、华润各方发出问询函，不断督促各方规范新闻披露行为，及时、准确披露新闻。

改革现有监管框架，加强职能监管。

许多专家顺应金融创新和综合经营快速发展的形势，根据金融业务行为的性质，对跨市场、跨领域的金融行为实施透明监管，统一各类结构化产品的杠杆规制，实现监管的真空和盲点的全面覆盖

石建勋表示，在分工监管体制下，各监管部门应当对不同领域职能相似的业务，如银行理财产品、保险资金投资股制定统一的监管规则和政策，规避监管，进行套期保值。

消除监管真空，加强风险识别和预警。

万科股权的争夺，从二级市场罕见的加息，到宝能、华润、万科管理层之间的公开争夺博弈，让原本不知名的宝能站在了人们视线的中央。 这将挑战金融控股集团的监管。 专家提出，要根据整体、相关和系统监管理念，制定和公布集团整体监管框架和规则，切实降低金融控股集团监管真实空对金融系统稳健性的影响。

与此同时，为了加强系统性风险的整体识别和预警，北京师范大学企业治理和公司快速发展研究中心主任高明华建立了各监管机构、政府部门新闻共享的金融监管体系，高度关注跨领域、跨市场的关联性和风险传播，加强系统性风险的整体识别和预警，做好防范工作。

争夺与博弈应由制度与规则下万科事件当事人王石、姚振华谈纠纷

6日晚，万科宣布巨盛华及其一致行动者合计持股企业a股占企业总股份的比例为25.00%。 这意味着宝能联系将在万科股权之争中第五次挂牌。 这一年的万科股权之争、硝烟再起持续不断。

本视点记者近日采访了万科董事会主席王石、宝能系实际管理人姚振华。

激辩三大问题双方的见解针锋相对

从去年7月开始，宝能系持续增资万科，到12月万科停牌前其股份超过24%，成为万科的第一大股东。 投资我们万科是在去年股灾时响应国家号召救市的行动，&lsquo； 新十条背景下保险资金适应实体经济的内在要求。 姚振华说，我们投资万科股票是想分享投资回报，成为万科的战术投资者。

刚开始接触姚振华的时候，他说宝能想成为财务投资者。 王石说，但很明显宝能想控制企业，做点想做的事。

今年3月，万科宣布将通过定向增发的方法引进深圳地铁作为战术合作者。 这个方案遇到了宝能系和事角力另一方华润的确定反对。 这个重组方案严重违背了上市公司和股东利益的最大化。 姚振华表示，据估算，万科增发至深圳地铁后，现有股东权益将淡约5%。

引进深圳地铁可以处理万科的股权之争，符合万科战术变革的诉求。 具体的增发价格还可以谈，但是是技术问题。 王石表示，从长远优势来看，由于获得了深圳地铁高质量项目的优先权，全体股东几年后的收益足以覆盖稀释带来的价格，合作可以得到资本市场的最大认可。

6月26日，宝能系提议召开临时股东大会，罢免包括王石、郁亮等在内的董事、监事，万科股权之争突然升级。

姚振华这样解释宝能的想法:我们作为万科的第一大股东投资最多，渴望万科健康快速发展。 但是，这次董事会不顾股东利益行事，试图强制引进深圳地铁。 虽然我们这次才提出罢免董事会和监事会，但符合条件的人选仍然可以通过选举重返岗位，这不是外界所说的血腥董事会。

王石则认为，宝能在资本市场掀起风波不是个案，而是举南玻璃a、韶能股等企业强制入股，改造董事会。 淘宝能成为大股东只有几个月，必须解雇整个董事会，赶走整个管理层。 他们真的有能力管理这家企业吗？ 这类似于普通投资者的想法吗？

监管部门关注着未来的方向

围绕万科的控制权之争，舆论受到广泛关注。 国资委、证监会、保监会等监管部门对此做出了回应。

证监会新闻发言人张晓军7月1日表示，万科事件各方应着眼长远，把保护投资者利益、促进企业长远快速发展放在首位。

在谈到万科事件未来走向时，姚振华表示，我们希望推进万科董事会和监事会的合理改组，选举出能够为企业全体股东负责的董事会和监事会，使万科真正回到具有优越治理结构的上市公司，回到依法治理的轨道上来。

我们从对与错的态度、大局的观点、全体股东的利益出发，从万科的长远快速发展出发，以最大的诚意与各关联方进行坦诚的信息沟通，尽快平息纠纷。 我们相信万科一定能顺利、平稳地度过这次。 另外，我相信万科的明天会更好。 姚振华说。

王石乐观地表示，深圳地铁引进方案董事会获得通过，可以继续前进。 重组方案最终需要召开股东大会的决定，这个过程最快也需要两三个月。 因此，应该说努力改变局面，万科还有时间。

我们相信市场的力量。 王石表示，万科团队非常优秀，尽职尽责，自律。 必须抛弃鱼死网破的斗争哲学，在多元社会和市场经济的框架下，找到折中双赢的方案前进。

万科事业另一边的华润表示，反对万科资产重组案，反对罢免宝能的提案，从有利于万科快速发展的角度，考虑未来董事会、监事会的重组。

最新公告显示，万科累计年1-6月，销售面积1409.0万平方米，销售金额1900.8亿元，领域领导者地位没有动摇。

含义超越事物本身，呼唤资本市场制度的完整性[/s2/]

万科股权争夺战反复上演，事态不断升级，已成为当前资本市场的象征。 按照规则，按照法治化、市场化的大致情况，事情一定能处理好。 许多专家认为，万科事件的意义已经超出了事件本身的范畴，值得各方深入思考，也呼吁中国资本市场更加完整。

一是完善的股权收购监管机制。 在万科事件中，客户的新闻披露、资金来源审查等问题受到外部质疑。 万科独立董事华生做了如下陈述。 万科事件各方的可信度不够，让投资者质疑，连我这样的独董都不知道发生了什么。

宝卡的资金来源和杠杆行为是否合规？ 王石认为，宝能举债或20倍以上，以高价格集资，高举债进行高风险股票投资，不断挂牌，攻城对实体经济造成不利影响。

我们内部也进行了严格的压力测试，测试结果表明，即使在最不利的情况下，现金流水平、盈利能力仍维持在良好的水平。 姚振华表示，宝能旗下巨盛华投资万科的资金来源风险可控，合法合规，实际杠杆率为1.7，最高不超过2:1，完全在安全范围内。

二是规范上市公司治理。 华润、宝能表示万科内部的人会控制公司的问题。 姚振华表示，万科引进深圳地铁时，没有与股东和董事进行过信息表达，在没有具体可靠重组标的情况下，以重组为由，及时叫停投资者交易，违背市场规则，严重损害广大投资者的基本权益。 另外，万科业务合伙人制度未经股东大会审议，也没有详细的新闻披露，游离于万科正常管理系统的控制之外。

对此，王石回答说，如果万科是内部统制的话，那么在过去的30年间万科是内部统制的。 内部的人控制了30年，把小微型公司控制成了世界上最大的房地产企业？ 万科自古以来就是公司治理的典范，怎么一下子变成了内部的人被控制了？

在谈到万科的合伙人制度、德胜计划、盈余安计划时，王石表示，这些都是经董事会批准，激励员工的合理合规方法。

三是更好地保护投资者的利益。 在肯定万科乃至其他创业者和经理人团队做出巨大贡献的企业时，不要忘记，沉默不语的股东，一定是股东的正确选择。 然后，有企业的高度成长。 姚振华说。

有人强调资本的力量，但大股东的权力也并非没有边界。 王石表示，淘宝有意采取各种控制企业的方法，对中小投资者是一种伤害。 当然，万科管理层在处理这次事情时，也有很多值得反省和探讨的地方。

专家表示，万科事件的参与者为了各自的利益，争夺企业控制权无可厚非，但必须在制度、规则的框架下进行博弈。 按规定，按照法治化、市场化的大致情况，事情可以处理。 (完) )。

本文：《“新华社发长文起底宝能资金链”》